傳統央行發展的三種模式 Vs 區塊鏈上的另類央行模式_MAKE

原文標題：另類央行的演進之路

在經濟學里，貨幣是最古老和最有爭議的主題之一。在區塊鏈上，同樣少有比穩定幣更具話題性的領域。無論是比特幣或者以太坊的貨幣性討論、還是穩定幣模式之爭，甚至是對央行數字貨幣的遐想。可延伸出一個核心的研究假設：是否可以基于區塊鏈建立一套平行貨幣系統，存在一個機構或程序執行央行職能？

這是一個看似矛盾的命題，既然是中央銀行，從定義上是否意味著對貨幣發行的壟斷，既然如此，如何兼容去中心化的自由競爭與無需準入？反之，沒有財政支持的貨幣發行機構，是否能夠可持續地穩定存在？

本文希望通過回顧傳統央行發展的不同模式，以及介紹區塊鏈上的貨幣機構創新，探討一種另類央行(AlternativeCentralBank)的可行性。

傳統央行發展的三種模式

傳統央行的出現和發展大體可歸納為三種模式。

第一種模式是以英格蘭銀行為代表的政府特許模式，起初主要為政府融資。1694年英格蘭銀行公司在政府的許可下成立，獲得發行法定貨幣的壟斷權，募資給政府借款，作為英國海軍建設的經費。1931年在大蕭條的背景下，英國放棄金本位，英格蘭銀行發行的貨幣成為唯一流通的法定貨幣，不再是對黃金的憑證。一戰后，英格蘭銀行開始逐漸積極實施貨幣政策，以管理國內貨幣供需，穩定物價水平為目標。1946年英格蘭銀行從一家私營銀行正式被國有化，此后服從于財政部的政策。雖然1998年英格蘭銀行法頒布后，讓英格蘭銀行擁有獨立制定貨幣政策的權力，但英國央行儼然一直是政府密不可分的一部分。

歐洲央行：需警惕穩定幣與傳統金融市場之間的聯系:11月17日消息，歐洲央行在最新發布的金融穩定評估報告中表示，加密貨幣投資者越來越多地使用杠桿，這可能會導致巨大的、集中的損失。歐洲央行還警告稱，穩定幣與傳統金融市場之間的聯系日益緊密。歐洲央行承認，加密貨幣的受歡迎程度和相關性均有提高，但加密市場受到“投機性波動”的影響。（Coindesk）[2021/11/17 21:58:31]

第二種模式是以阿姆斯特丹銀行為代表的政府合作模式，起初主要為企業融資。1609年成立的阿姆斯特丹銀行一開始并不具備貸款能力，僅僅為商人保存和管理標準化的貴金屬貨幣，提供支票和匯兌業務，收取手續費。這和中國古代宋朝的交子和清朝的票號功能類似。此時的阿姆斯特丹銀行是100%有抵押的，每筆支票的背后都有足額的貴金屬支撐。

然而完全準備金制度并不能滿足阿姆斯特丹銀行在當時全球金融中心的重要地位，慢慢的阿姆斯特丹銀行開始從事借貸業務，從1657年開始向荷蘭東印度公司和城市政府提供貸款，并成為其主營業務。阿姆斯特丹銀行也漸漸承擔公共政策職能，包括在1763年的恐慌危機中提供流動性和充當最后貸款人角色。阿姆斯特丹銀行從穩定幣的發行者成為法幣的管理者，即實際意義上的央行。由于自身良好的信譽和東印度公司的穩定貿易，繁榮持續了100多年的時間。轉折點是第四次英荷戰爭，戰爭導致東印度公司的貿易量萎縮，無法按時償還貸款，這使得阿姆斯特丹銀行的不良貸款占資本率增加。最終英荷戰爭的失敗，對貴金屬的恐慌擠兌讓阿姆斯特丹銀行無法支撐，宣布破產。

金色沙龍 | 佟林：區塊鏈的共識系統就基本上解決了傳統信息安全難題中拜占庭將軍難題:在今日舉行的《隱私計算——區塊鏈信息安全守護者》為主題的金色沙龍中，Marvin?Phala CEO佟林表示，不提隱私計算，單單是區塊鏈就對傳統信息安全有不少貢獻。比如區塊鏈的共識系統就基本上解決了傳統信息安全難題中拜占庭將軍難題，這里大家都懂，我重點說下對MPC問題的解決。 姚期智院士在 1982 年提出了一個設想，叫做“百萬富翁”設想。就是：兩個百萬富翁在街上相遇，他們都想知道誰更富有，但又不愿意讓對方知道自己擁有的真正財富。如何在沒有第三方的情況下，讓對方知道誰更有錢？在密碼學領域，這個問題可以描述成，“一組互不信任的參與方之間在保護隱私信息以及沒有可信第三方的前提下的協同計算問題”。解決這類問題，目前有兩個主流方法：第一是用密碼學+分布式系統的方法來解決，這是比較理想的方法。目前通用的兩方計算（2PC）已經具備了商用的條件，多方計算在某些特定場景下也已初步解決性能瓶頸；而通用計算協議在可擴展性層面還需要進一步創新。另一個方法是使用硬件方案，通過實現一個硬件的可信第三方（trusted third party, TTP），實現接收來自多方的隱私數據輸入輸出，并且誠實的執行既定邏輯再反饋結果。[2020/4/15]

第三種模式是以美聯儲為代表的最后貸款人模式，起初主要為銀行融資。1913年美聯儲的最初設計并非是為了給政府或企業提供貸款，而是在季節性周期和危機時刻，為銀行系統提供貸款。通過貼現窗口，接納商業貸款作為抵押品，給銀行提供準備金。值得一提的是，為了限制權力的中心化，美聯儲最初成立時是非常去中心化的，并沒有一個中央銀行，而是由12家聯邦儲備銀行組成。但一戰的席卷，讓美聯儲的職能不得已變成政府戰時融資的工具，相對于黃金儲備，美聯儲開始積累更多政府債券，并暫停了黃金的承兌。一戰后，美國作為不多的國家得以重啟并維持金本位。然而，大蕭條的發生和隨后的二戰再次侵蝕了美聯儲的獨立性，服從于白宮和國會的政策指令。

聲音 | Anthony Pompliano：與傳統資產不相關是比特幣價值的一方面:摩根溪創始人Anthony Pompliano在接受CNN的采訪時贊揚了比特幣的安全價值。其稱比特幣是世界上“最安全的計算網絡”。他認為比特幣的日內波動性很高，但是，將財富投入到比特幣中的人們再次得到了這一財富命題的豐厚回報。因此，他傾向于認為與傳統資產的不相關將繼續是比特幣的一種有價值的方面。（cryptoglobe）[2020/2/27]

直到1951年《美聯儲-財政部協議》的簽署，才讓美聯儲獲得了制定貨幣政策的獨立性。一個重要事件是20世紀70年代的尼克松沖擊，尼克松總統為了連任對美聯儲時任主席阿瑟-伯恩斯的施壓，不僅關閉了黃金兌換窗口，終結了金本位，也讓美國進入了幾十年的寬松貨幣和通脹時代。打破這種關系的是1979年保羅·沃爾克的上任美聯儲主席，沃爾克重新建立了美聯儲的獨立性和信譽，并在其任期內解決了高通脹問題。此后美聯儲的獨立性與政府的訴求如同貨幣紀律性與彈性的拉鋸，規律顯示經濟陷入危機和外部沖擊時，財政的介入和影響更加明顯。

通過央行發展的歷史，我們發現雖然傳統央行的發展路徑不同，但最終殊途同歸離不開政府機構的支持。不過，中央銀行壟斷貨幣與政府支持的特性是現代貨幣系統演進的結果，而非必要條件。在區塊鏈這塊平行世界，能否出現一種另類央行的道路，不依賴于政府機構，作為央行貨幣發行方和最終貸款人，面向大眾提供服務？

聲音 | 光大信托董事長：借助區塊鏈等技術對傳統金融服務模式和金融產品進行變革:在11月29日舉辦的“2019中國金融年度論壇暨金融市場峰會”上，光大信托董事長閆桂軍表示，傳統的手段已經無法滿足服務廣大實體企業和人民群眾的各種需求，必須借助大數據、云計算、人工智能、區塊鏈等金融科技手段，對傳統金融服務模式和金融產品進行變革，提升服務實體經濟的質效。（中國金融新聞網）[2019/11/29]

區塊鏈上的另類央行模式

MakerDAO誕生于以太坊的測試網階段，在2017年底正式上線。作為無許可網絡上的應用，Maker天生是市場化的，不依賴任何主權的背書。

起初，Maker的功能與阿姆斯特丹銀行類似，保管足額的資產儲備，發行贖回憑證。不同的是，Maker金庫保管的不是貴金屬，而是區塊鏈上的原生資產ETH。這兩種看似不同時代的產物，有著類似的貨幣性。兩者都屬于外部貨幣，即不屬于任何人的債務。

區別于早期阿姆斯特丹銀行承擔票號的功能，而Maker扮演的是當鋪的角色，也是現代回購市場的雛形。超額抵押模式的優勢在于不需要對資產進行定價，快速提供流動性。得益于以太坊網絡的共識機制，Maker甚至不需要標準化資產和鑒別真偽，只需大致的價格傳輸系統和適當的風險管理。

可以說，Maker初期采用的是以太坊本位制度，發行剛性的穩定幣憑證。這種以太坊本位持續了兩年時間，并在2018-19年以太坊資產持續下跌期間，給市場提供了流動性支撐。

聲音 | 中國管理科學研究院劉同磊：結合區塊鏈技術推動傳統產業更好適應轉型:今日，2018中國新經濟產業領袖峰會在北京會議中心召開，中國管理科學研究院新興經濟產業研究所副所長劉同磊在開幕致辭中表示：新經濟產業在我國經濟中作出了應有的貢獻，本屆峰會的召開要用新經濟、新液化、新動能、新技術的蓬勃力量結合區塊鏈技術推動傳統產業尤其是實體經濟，更好的適應轉型。[2018/9/8]

一個重要轉折點的是，2020年新冠病帶來的經濟沖擊，以太坊作為風險資產短時間內的急劇下跌不僅讓Maker資產端縮水，觸發不正常清算和壞賬，也讓穩定幣Dai的溢價高舉不下市價一度高于發行價10%。人們恐慌性地購買贖回資產的憑證，取回抵押品。盡管此時的Maker仍然保持足額儲備，但卻陷入了流動性危機。為了應對危機，Maker開始接受更廣泛的抵押品類型，包括法幣資產與比特幣。好處是顯而易見的，Dai的溢價消失，系統也順利完成了對壞帳的重組。而Dai從單一的以太坊本位發展為基于多資產抵押發行。

雖然抵押品多樣化，Maker只是對抵押品進行被動管理。而運行一個完備的貨幣系統，需要Maker承擔央行一樣的角色，而不僅僅是類似貼現窗口的職能，還包括穩定貨幣價格、應對內外部需求沖擊以及最后貸款人的作用。

與阿姆斯特丹銀行向東印度公司貸款一樣，Maker開始以信托SPV的形式向美國地產開發商進行租賃融資貸款。通過資產負債表透支，發行新Dai款給地產開發商，地產開發商將建設場地并出租給商戶，Maker作為優先級債權收取利息。這是一個重大的轉變，也是滿足全球貿易需求自然的選擇。Maker從剛性穩定幣的發行方成為貨幣的創造者，通過積累的信譽給系統注入彈性，這也讓其開始有了央行的雛形。

可以看出，Maker的央行發展模式和第二類為企業融資最為相似，不同在于Maker并沒有政府的合作。我們想問的是，Maker究竟會重蹈阿姆斯特丹銀行的覆轍，還是可以探索出一種不依賴政府的另類央行模式。

國際清算銀行在一文中將阿姆斯特丹銀行的失敗歸咎于沒有主權國家的財政支持，在銀行陷入負資產時進行資本重組。不過，這看起來更像是一種假設，而非通則。"312黑天鵝事件"后Maker在沒有財政支持的情況下，通過增發治理代幣的方式，在區塊鏈上對壞賬成功進行了資本重組，并在半年內扭虧為盈。

為了讓貨幣被人接受，央行需要有背書，這包括資產、信譽和主權等。可以確定的一點是，信任是運行一套健全貨幣系統的基石。這種信任一方面來自于鏈上價值網絡本身，如工作量證明保證了貨幣的成色、智能合約提高了交易的確定性等，另一方面來自于真實世界貨幣發行方對抵押品的風控、商業邏輯的安全性以及對貸款發起方的盡職評估。

而主權是否為必要條件是值得爭議的，正如傳統央行發展的模式可以理解成政府為貨幣發行和管理提供了最終的保障，也可以認為是私人央行創造了貨幣，而政府僅僅是其客戶之一。我們很難預測不依賴財政支持的央行能否經歷多次危機的考驗，又或者在以太坊網絡上是否可以出現非強權的公共部門和財政收入，與Maker這樣的貨幣發行機構合作。

我們可以看到的是Maker開辟出了一種另類央行之路，而接下來會是圍繞DAO治理的約束和創新，以及來自于以太坊自身共識的挑戰。治理的微妙權衡在于，如果治理約束太大，會降低效率，阻礙穩定幣的擴張與滿足市場的需求。反之，如果治理形同虛設，那么肆意放貸最終將不斷侵蝕發行方的信任，并影響貨幣的價值。以太坊共識的挑戰更像是美國南北戰爭的前夕，基礎價值設施的不穩定會直接影響貨幣發行方的資產負債結構和獨立性。

歷史無法重新載入，但新的土壤可以讓設想重新演繹。區塊鏈這種開放的市場和網絡，再次給了私人央行貨幣一次實驗機會。

附錄:算法穩定幣是一種根據程序自動調節貨幣供應的機制，并逐漸成為關注的焦點。雖然算法穩定幣考慮了貨幣彈性，但這種彈性是零和博弈，新的"信用"創造并沒有足額贖回權和利潤的支撐，而完全依賴于后來人的資金投入。算法穩定幣的彈性規則并非新的貨幣或信用創造，而是降低貨幣的成色和收取鑄幣稅。在充分競爭的市場上，只有抵押型和信用支撐的穩定幣才能長久運行，而算法既不具備抵押也沒有信用。

參考文獻:

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